트위터: 왜 아직도 시장은 인수 가능성을 낮게 볼까?

By Vince Martin

(2022년 7월 6일 작성된 영문 기사의 번역본)

이 글은 인베스팅닷컴 단독 기고문입니다.

믿기 힘들어 보이지만, 일론 머스크 테슬라(NASDAQ:TSLA) CEO가 소셜미디어 기업 트위터(NYSE:TWTR) 인수 제안을 발표한 것은 벌써 3개월쯤 전이었다. 제안 후 열흘 정도 지나고 나서 트위터 이사회에서는 테슬라의 주당 54.20달러 인수 제안을 수용했다.

4월 25일은 트위터가 인수 제안을 받아들인 날이었고, 그날 트위터 주가는 51.70달러였다. 그리고 지난 화요일 종가는 38.38달러로 그때보다 26% 낮아졌다.

트위터 주가 하락은 단 하나의 간단한 사실, 바로 시장이 머스크가 트위터 인수를 마무리할 것이라고 믿지 않기 때문이다. 더 정확하게 말하자면, 시장은 머스크가 주당 54.20달러에 트위터를 인수할 것으로 생각하지 않는다.

시장은 왜 그렇게 믿을까, 그리고 그런 믿음이 맞는 걸까? 만약 시장의 믿음이 맞지 않다면 40달러 아래로 떨어진 트위터 주식으로 돈을 벌 수도 있다.

빈틈없는 인수/h2

일론 머스크가 주당 54.20달러에 트위터를 인수하지 않을 것이라고 판단하는 가장 분명한 이유는 합의가 발표된 이후부터 머스크가 인수를 하지 않으려는 것처럼 보였기 때문이다.

트위터와 머스크는 4월 25일에 인수 합의를 발표했다. 그런데 이틀 후에 머스크는 트위터 경영진을 비판했고, 비방 금지 합의 조항을 위반하는 것처럼 보였다.

또 5월 13일에 머스크는 트위터 플랫폼의 가짜 계정(bot) 문제로 인해 트위터 인수가 “잠정적으로 보류”되었고 말했다. 그러나 전임 증권변호사였던 매트 레빈(Matt Levine)은 “잠정적 보류”는 “아무것도 아니다”라고 지적했다. 가짜 계정 문제는 이전에도 그리고 지금도 합의를 취소할 수 있는 “중대한 부정적 영향(material adverse effect)”의 기준에 맞지 않는다.

6월 초에 머스크는 트위터 가짜 계정의 수에 대한 데이터를 받지 못한다면 인수를 하지 않겠다고 협박했고, 이틀 후에 트위터에서는 그의 요구를 들어 주었다.

법률적으로 말하자면 머스크가 트위터 인수 합의를 빠져나갈 수 있는 이유는 없다. 머스크가 그저 위약금 10억 달러를 지급하고 떠날 수도 있다는 이야기에는 거의 근거가 없다. 머스크는 크게 바꿀 수 없는 계약서에 서명을 했고 계약은 법적 구속력이 있다.

사실상, 6월 중순에 머스크는 트위터 직원들과의 회의에 참석했으며 트위터를 위한 자신의 구체적인 계획을 제시했다. 그러한 회의에 참석해 계획을 제시한 것으로 미루어 보면 머스크가 트위터 인수를 마무리할 것이라고 생각할 수 있다.

반반의 확률/h2

전문적 법률 분석에 따르면 머스크는 합의된 계약을 이행해야 한다. 그러나 시장은 그가 트위터를 인수하지 않을 것처럼 행동하고 있다. 트위터 주가와 인수 제안 가격 차이는 크게 벌어져, 4월 24일 종가는 인수 제안 가격보다 4.8% 낮아졌고 지금은 29.2%나 낮다.

그 차이가 더 벌어질수록 머스크가 주당 54.20달러에 트위터를 인수할 가능성은 가파르게 줄어든다. 인수 합의가 합리적으로 빠르게 이루어졌던 4월 말에는 시장에서 트위터 인수 확률을 90% 이상으로 보고 있었다. 그러다 5월 중순에 트위터 주가가 지금 수준으로 떨어진 이후, 필자는 인수의 내재적 확률이 50% 이하는 의견을 내놓았다.

그 이후 트위터 주가는 거의 움직이지 않았지만 지금은 인수의 내재적 확률이 더 높아졌다. 이유는 트위터 주가 하락 가능성이 더 커졌기 때문이다. 사실 그것은 머스크가 계약을 떠나는 것도, 최소한 인수 가격을 재산정하는 것도 상관하지 않는 부분적인 이유다.

4월 14일에 머스크는 주당 54.20달러에 머스크 인수를 제안했지만 그 이후 트위터 주가는 하락했다. 지금 핀터레스트(NYSE:PINS) 주가는 18% 하락, 메타 플랫폼스(NASDAQ:META)는 25% 하락, 스냅(NYSE:SNAP)은 62%나 하락한 상황이므로, 머스크가 트위터 인수 제안을 하지 않았다면 아마 트위터 주가는 더 가파르게 하락했을 것이다. 특히 트위터의 1분기 매출이 시장 예상치를 하회했기 때문에 더욱 그렇다.

머스크가 트위터를 인수하지 않는 경우 트위터 주가가 20달러 초반대로 떨어지는 상황을 상상하기는 어렵지 않다. 트위터 사용자 증가세가 멈추었고 주가 기반 보상을 제외한 지속적인 수익을 제시하지 못한다고 해도, 그 정도 주가라면 주가매출비율은 3배 정도로 유지될 것이다. 트위터 주가 범위를 54달러에서 24달러로 볼 때 주당 39달러 정도 가격이면 트위터 인수를 마무리할 수 있는 반반의 확률을 제시할 수 있다.

머스크가 인수 가격을 수정할 수 있을까?/h2

이제, 세 번째 옵션은 바로 머스크가 인수 가격을 재산정하는 것이다. 트위터 이사회는 분명히 강경한 자세를 유지하겠지만, 법률적 관점에서 인수 계약에 빈틈이 없다고 하더라도 머스크는 자신의 시간과 돈을 활용해 트위터가 자신을 법적으로 고소하도록 할 수 있다. 그 과정은 분명 수개월 아니면 수년이 소요된다.

한편, 트위터 주가 하락과 1분기 매출의 전망치 하회는 트위터의 입장을 약화시켰다. 트위터는 주가를 더 하락시킬 수 있는 법정 패배와 비즈니스 위축의 위험을 감수하기보다는 인수 가격 하향 조정을 받아들일 것이다.

이것이 바로 투자자들이 염두에 두고 있는 결과로 보인다. 트위터 이사회는 법률 시스템과 현재 주식시장이라는 현실에 순응하고 머스크를 위해 인수 가격을 낮출 것이다.

그러나 투자자들은 이에 너무 신중하게 접근하는 것 같다. 우수한 기업 경영보다는 이사회 지분이 낮은 것으로 유명한 트위터의 평판과 지난 2018년에는 테슬라를 상장 폐지시키겠다고까지 말했던 머스크라는 인물은 꼭 고려해야 할 요소다.

양측이 서명한 법률적 계약서가 존재한다는 점을 상기해 보자. 머스크가 사실상 이 계약을 파기할 확률은 높지 않아 보인다. 또 트위터가 38달러 이하의 인수가를 받아들일 확률도 낮아 보인다.

그렇다면 주당 44.20달러 정도(머스크가 ‘420(대마초)’ 농담을 좋아하는 점을 감안)로 조정이 가능할 것으로 보인다. 44.20달러도 현재 주가보다는 두 자릿수 퍼센트 높다.

이러한 합병차익거래(merger arbitrage)는 위험할 수 있으므로 트위터의 불리한 측면이 긍정적인 측면보다 클 수 있다.

그러나 전반적으로 볼 때, 시장에서는 무언가 크게 잘못될 확률을 실제보다 더 크게 생각하는 것으로 보인다. 가장 가능성 높은 결과는 일론 머스크가 트위터 인수를 마무리짓는 것이다. 그렇게 되면 38달러에 트위터 주식을 매수한 투자자들은 꽤나 높은 수익을 얻을 것이다.

주: 현재 빈스 마틴(Vince Martin)은 글에 언급된 증권에 대해 어떠한 포지션도 보유하지 않습니다. 가까운 미래에 트위터 주식 또는 옵션에 대한 포지션을 시작할 수 있습니다.

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~가 작성한: Vincent Martin