주가지수 추종 패시브 전략의 모순, “이러다간 다 죽어!”
이성수 투고 | 2022년 01월 17일 14:24
오늘 아침 한국증시는 아시아권 증시에서 가장 뒤처지는 낙폭을 만들고 있습니다. 아니 지난주부터 조짐이 나타나더니 오늘은 매우 노골적입니다. 일본증시와 대만증시는 플러스 상승 중이고 중국 증시도 약보합 수준임에도 불구하고, 한국 코스피 종합주가지수와 코스닥지수는 –1% 넘게 하락하고 있습니다.
그런데 한국증시에서 이러한 현상이 나타나는 원인은 패시브 전략이 큰 몫을 차지하고 있다고 생각합니다. 현대 투자론의 총아인 패시브 전략 하지만 지금은 그 자체가 모순되고 말았습니다.
h2 패시브 전략 : 시장은 효율적이고 완벽하기에 그냥 지수에 투자하라?/h2주식투자에 관한 다양한 서적들을 읽다 보면 시장은 효율적이고 합리적이라는 표현이 자주 등장합니다. 그리고 특히 학술적인 책들일수록 이런 문장을 자주 접하시게 되지요.
“주식시장은 효율적이고 합리적이기에 아무리 노오~~~력 해도 초과 수익률 만들 수 없음. 그러니 그냥 지수를 쫓는 인덱스 펀드나 ETF에 투자하시오”
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바로 이 주가지수를 그저 쫓아가기만 하면 되는 전략이 바로 패시브 전략입니다.
패시브 전략은 시장은 완벽하다고 전제하는 효율적 시장 가설의 총아라 할 수 있습니다. 이 철학에 맞추어 1975년 존 보글이 S&P500지수를 추종하는 인덱스 펀드를 만들면서 패시브 전략은 중요한 투자 전략으로 자리매김하기 시작합니다.
처음에는 인덱스 펀드로 시작하였던 것이 90년대를 거치면서 상장지수펀드(ETF)로 진화하였고, 지금 이 시대의 대부분의 거대 자금들은 주가지수를 추종하는 패시브 전략이라고 해도 과언이 아닙니다.
h2 패시브 전략이 스스로 시장이 되어 모순을 만들고 있지만 실감하지 못하는 투자자들/h2지수를 추종하는 패시브 전략은 정말 간단하고, 비용도 낮기에 거의 모든 거대 자금들 그리고 개인 투자자들도 기본 전략으로 사용하고 있습니다.
기관과 외국인의 투자 전략 청사진이라 할 수 있는 핵심-위성 전략(Core-satellite) 개념이 있습니다. 이때 가장 큰 자금이 투입되는 핵심 전략(Core)에 대표 주가지수를 추종하는 패시브 전략을 주로 사용합니다.
패시브 전략이 크지 않았을 때는 시장에 영향을 미치지도 않는 그냥 귀염둥이였지요. 하지만 점점 규모가 커질수록 시장 호가에 영향을 미치기 시작하고 어느 순간부터는 절대적인 위치에 올라갑니다.
최근 증권사나 애널리스트 분들의 수급 분석 기초자료에 글로벌 ETF 자금흐름이 자주 등장하는 것도 패시브 전략으로 운용되는 ETF 자금 유출입이 주식시장에 결정적인 영향을 미치기 때문입니다.
그런데, 이 자체가 현대 투자론 및 효율적 시장 철학에 역행하는 모순이 아닐 수 없습니다.
시장은 완벽한 존재이기에 그냥 주가지수를 추종하기면 한다는 패시브 전략은 스스로 가격을 만들면서 시장을 좌지우지하는 존재가 되었으니 말입니다.
그리고 이는 2022년 1월 한국증시에서 결정적인 모순을 만들고 말았습니다.
h2 또다시 꺼내는 LG에너지솔루션 : 1월 증시 “이러다간 모두 다 죽어!”/h2연초부터 수시로 꺼내는 이슈인 LG에너지솔루션, (저도 언급하는 게 지겹습니다!!!)
하지만 이번 LG에너지솔루션 신규 상장은 패시브 전략의 모순을 노골적으로 드러내는 사례가 되리라 생각합니다. 어쩌면 수년 뒤 투자론 관련 교과서에 “이례 현상”으로 다루어지지 않을까 싶습니다.
한국의 코스피+코스닥 시가총액은 현재 대략 2,500조 원 수준입니다.
오늘 아침 필자가 금융투자협회의 ‘펀드 정보 one-click 시스템’에 올라와 있는 ETF 정보를 취합한 후 최근 한국 주식시장 관련 ETF만 따로 모아보았습니다. 시가총액은 대략 36~37조 원입니다. 이는 주가지수를 추종하는 완벽한 패시브 자금이지요.
외국인 투자자금은 MSCI KOREA Index나 MSCI EM 지수 등을 추종하여 기계적으로 운용할 것입니다. 참고로 2021년 12월 말 기준 외국인의 국내 주식 보유 금액은 785조 원입니다.
(※ 금감원 2021년 12월 외국인 증권투자 동향 자료 참조)
기관 자금 중 대부분은 코스피 200을 기준으로 성과 평가가 매겨지니 코스피 200 포트폴리오 구성에서 크게 벗어나기 어렵습니다. 국내 주식형 펀드의 순자산 총액은 59조 원 정도 됩니다. (※ 금융투자협회 통계 참조)
여기에 국민연금 대략 164조 원에 이르는 국내 주식 또한 대표 지수인 코스피 200지수에서 크게 어긋나기 어렵습니다. (※ 국민연금 기금운용 홈페이지 참조, 2021년 10월 말 기준)
시가총액 자금 중 상당 부분이 지수를 추종하는 패시브 전략을 토대로 운용되고 있는 가운데, LG에너지솔루션의 공모와 상장 절차가 진행 중입니다. 흔한 신규 공모주라고 생각하실 수도 있지만, 그 흔한 신규 공모주가 하늘을 가릴 정도라면 한다면 상황이 이해되실지요?
작년 8월 크래프톤 (KS:259960)과 카카오뱅크 (KS:323410) 초대형 상장이 2건이 있을 때도 증시가 잠시 휘청거렸는데 LG엔솔은 상장 후 코스피200 지수 내 시가총액 비중이 5% 수준에 이르게 됩니다.
LG에너지솔루션이 갑자기 시가총액 5%에 이른다면 다른 종목들은 어떻게 될까요? 좁디좁은 방안에 초대형 공룡이 들어온다면 나머지 종목들은 비중을 줄여서 공간을 만들 수 밖에 없습니다.
결국 패시브 전략을 추종하는 ETF나 인덱스 펀드 그리고 기준 주가지수로 평가받는 펀드 매니저와 외국인 투자자 입장에서는 트래킹 에러를 막기 위해 선제적인 비중 조절이 발생하고 상장 후에도 비중 조절에 따른 여파가 계속 지속될 수 있습니다.
여기에 공모자금 투입에 따른 시장 전체의 유동성 위축은 따로 계산하지 않았습니다.
h2 패시브 전략의 모순이 계속 반복되는 2020년대 : 한편 고맙다!/h2패시브 전략의 모순은 이번 LG에너지솔루션 상장에 따른 비율 왜곡뿐만 아니라 MSCI EM 지수 리밸런싱, 코스피 200 등의 대표 지수들의 종목 편 출입 때마다 관찰됐습니다.
“이게 과연 현대 투자론이 말하는 효율적이고 합리적인 투자자의 행동이 맞아?”라는 생각이 들 정도로 아이러니한 증시 왜곡 현상은 계속 반복되고 있습니다.
그런데 한편 저는 개인 투자자 관점에서 이러한 모순이 고맙기도 합니다.
물론 패시브 전략이 만드는 단기적인 시장 왜곡이 불편하고 힘든 면은 있습니다. 하지만 이러한 왜곡 과정에서 오히려 기회는 만들어집니다.
결국 왜곡된 주가는 제자리로 찾아가기 때문이지요.
전 세계가 패시브 전략을 당연시하고 필수적으로 사용해가며 규모가 커지는 현상을 보면서 은근히 먹을게 많이 떨어지고 있겠다고 생각하곤 합니다.
그러하기에 한편 현대 투자론이 무시했던 액티브 전략이 더 수익률을 만들 기회가 늘어나는 것은 아닌지 모르겠습니다.
2022년 1월 17일 월요일
lovefund이성수 (유니인베스트먼트 대표, CIIA 및 가치투자 처음공부 저자)
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